靴子終于落地。
北京時間2026年1月27日清晨，隨著安踏和彪馬雙方發(fā)布正式公告，這筆自2018年起就傳聞不斷、并在去年下半年頻繁被提及的收購案，最終一錘定音。
根據(jù)公告，安踏集團將以約15.06億歐元的現(xiàn)金對價，收購彪馬29.06%的股權，成為其單一最大股東。這不僅是中國體育產業(yè)最受關注的資本交易塵埃落定，也是安踏全球化布局的關鍵一步，對全球運動品牌競爭格局的影響也將是不可回避的事實。
關于這場安踏對彪馬可能長達10年的“追求”，收購價格的區(qū)間，以及彪馬對安踏意味著什么，我們已在去年8月傳言出現(xiàn)的第一時間有過分析（相關閱讀：彪馬又要賣了，安踏李寧還會出手嗎？）。許多類似觀點不再贅述。
如今關于這筆震動行業(yè)的交易，外界眾說紛紜，但今天我們打算簡化一下，歸結為以下10個問題。
1、安踏花了多少錢？錢從哪里來？
此次收購，安踏以全現(xiàn)金方式支付，總額約為15.06億歐元（約合人民幣122.78億元，這個金額與去年8月我們推算的區(qū)間上限相同）。交易資金將主要來源于安踏的內部自有現(xiàn)金儲備。
安踏在公告中明確，此次收購資金不會通過外部借貸籌集。
根據(jù)安踏集團2025年半年報，截至2025年6月30日，集團持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、銀行定存等合計達555.8億元人民幣。在財務分析中，資產負債表中的“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物”是衡量企業(yè)即時支付能力的核心指標，其定義受企業(yè)會計準則嚴格規(guī)范。安踏財報中并列提及的存款期超過三個月的銀行定存，則可作為支付能力的有效補充。
▲安踏2025年上半年財報
2、為什么收購約29.06%的股份，就能當?shù)谝淮蠊蓶|？
這主要是因為彪馬公司獨特的股權演變。長期以來，彪馬與法國億萬富翁皮諾（Pinault）家族淵源深厚。該家族通過其控股的投資公司Artémis，掌控著奢侈品巨頭開云集團（Kering）。而開云集團曾在2007年收購彪馬，使其成為集團旗下品牌。
2018年，在上一輪出售疑云的結尾，開云集團選擇了聚焦核心奢侈品業(yè)務，將所持彪馬的大部分股份分拆給股東。皮諾家族通過此次分拆，通過Artémis直接持有了彪馬約29%的股權，成為其長期戰(zhàn)略股東。開云集團自身的持股比例則降至10%左右。那一次分拆實質上是將彪馬多數(shù)股份分配給了市場，其余股份均成為由公眾持有的自由流通股。這使得彪馬的股權結構變得相對分散。
因此，安踏此次正是從皮諾家族手中收購這29.06%的股權，交易完成后便自然成為彪馬的單一最大股東。
3、這個收購價是什么水平？溢價情況如何？
根據(jù)公告，安踏給出的收購價是每股35歐元。這個價格可以從幾個角度看，
溢價多少：交易公告前，彪馬收盤價為21.63歐元，對應市值約32億歐元。每股35歐元的收購價，相對于市價有62%的顯著溢價。但這也可視為收購控制權時常見的溢價。
賣方要價：此前彭博社、路透社等報道稱，賣方皮諾家族的心理價位在每股40歐元以上。最終以35歐元成交，可以看作是買賣雙方在彪馬近期業(yè)績承壓、股價低迷的背景下，經(jīng)過談判妥協(xié)的結果。
估值水平：按每股35歐元的收購價計算，彪馬在此次交易中的整體估值被推高至約51.8億歐元（約合61.55億美元）。這一估值遠高于其公告前約32億歐元的市場市值，直觀反映了控制權溢價。但相比當天耐克（962.1億美元）、阿迪達斯（311.9億美元）、安踏（2179億港元，約279.3億美元）、lululemon（226.15億美元）等則仍有顯著差距，其體量與李寧（524.72億港元，約67.26億美元）和威富集團（78.18億美元）同處百億美元以下梯隊，在昂跑（153.43億美元）之下。不過在收購時分，這并不具備充分參考價值。
4、交易什么時候才能完成？最大風險是什么？
這筆交易預計在2026年底前完成。
最大的風險并非資金或運營整合，而主要是監(jiān)管審批風險。交易需要獲得中國及海外相關反壟斷機構（尤其是歐盟及德國）的批準。公告提及，若交易無法在2026年12月31日前完成，安踏可能需要向賣方支付1億歐元的補償金。
5、收購后，安踏會直接接管彪馬嗎？
目前不會。從公告看，安踏已表示，收購完成后，彪馬將保持品牌獨立運營，總部和管理團隊預計都會保持穩(wěn)定。安踏作為第一大股東，主要是通過尋求在彪馬的監(jiān)事會中獲得席位，來參與重大戰(zhàn)略和財務決策，不會直接插手日常經(jīng)營管理。
作為德國上市公司，彪馬也遵循當?shù)亟?jīng)典的雙層制公司治理架構。監(jiān)事會獨立于管理層，管理委員會（Vorstand/董事會）全職負責日常管理、制定公司戰(zhàn)略及向監(jiān)事會匯報。監(jiān)事會負責任命、罷免董事及監(jiān)督公司運營，其成員包含股東與員工代表。
值得留意的是，安踏也在官宣中表示，集團未來將審慎評估雙方是否有進一步深化合作關系的可能性，且集團目前沒有對彪馬發(fā)起要約收購的計劃。
6、這筆收購會如何影響安踏的財報？
由于安踏收購的是彪馬的重要少數(shù)股權（29.06%），雖然已是第一大股東，但考慮到收購時的表述口徑，“安踏集團充分尊重彪馬的管理文化，以及彪馬作為德國上市公司的獨立治理架構”，以及目前并未有要約收購計劃，結合參考此前安踏聯(lián)合財團收購亞瑪芬的案例，一旦收購完成，未來在會計上，如果沒有其他調整，體現(xiàn)在安踏集團未來的財報中，更可能使用權益法核算來處理這筆投資，而非完全合并法。
這與安踏成為亞瑪芬體育大股東后的會計處理方式一致。簡單說，如果采用權益法核算，彪馬未來每年的凈利潤或虧損，安踏將按其持股比例（約29%）計入自身的利潤表中。這主要影響安踏的凈利潤指標，而彪馬的營收不會直接并入安踏的集團總營收。
值得注意的是，安踏此次入股正值彪馬的戰(zhàn)略重置關鍵期。彪馬近年業(yè)績承壓，2024年凈利潤同比下滑7.6%至2.82億歐元；2025年情況加劇，前三季度累計凈虧損已達3.09億歐元，其中第三季度單季虧損6230萬歐元，而且公司已預警全年可能虧損，并啟動了全球性的成本削減計劃。這也意味著收購后，安踏需要等待并助力彪馬完成業(yè)務重塑，才能獲得穩(wěn)定的投資回報。
這并非易事，回顧安踏過往的收購案例，F(xiàn)ILA中國業(yè)務在2009年被收購后，歷時約5年才實現(xiàn)扭虧為盈并成長為支柱品牌；亞瑪芬體育在2019年被收購后，也直到2024年才首次實現(xiàn)全年盈利。這一切都表明，整合國際品牌、釋放其價值需要長期的戰(zhàn)略耐心和運營能力，不過這也正是安踏在過去數(shù)年已經(jīng)對外證明過的。
7、這筆收購會如何影響安踏的股價？
交易公布后，資本市場對此次交易也給出了自己的反應：收購公告發(fā)布后，安踏體育股價在1月27日早盤一度上漲超過3%，但最終收盤77.9港元/股，漲幅為2.03%。
可以看到市場此前已經(jīng)消化了一部分收購傳言的影響，同時對于安踏如何消化彪馬，還有待更詳細的信息支撐。尤其是如果以權益法核算的話，紙面回報也要更晚一些。
對于彪馬，安踏每股35歐元的報價，較其前一個交易日（1月26日）的收盤價21.63歐元溢價約62%。交易消息在德國晚間公布，今天（德國時間1月27日）早上開盤后彪馬股價漲幅最高達到18.6%，隨后回落。
安踏也特別強調，此次收購不會影響2025年的派息政策。
8、安踏看中了彪馬什么？
這是很多人已經(jīng)分析和探討過的問題。今天也有很多人援引安踏集團董事局主席丁世忠在發(fā)布2025年半年報時提到的話：“安踏并購戰(zhàn)略會優(yōu)先考慮符合公司發(fā)展戰(zhàn)略，聚焦兩類機會：一是，收購具有強品牌價值和基因的品牌，通過戰(zhàn)略重塑實現(xiàn)價值躍升；二是，投資高潛力的新興品牌，在早期建立合作，探索共同成長。”彪馬無疑屬于前者。
簡單來說，對正在加速全球化的安踏來說，彪馬有兩樣東西特別有價值：
一個名聲在外的全球品牌：彪馬在足球、跑步、綜合訓練、賽車等領域有深厚的底蘊和較為頂級的資源，而且品牌兼具專業(yè)運動和潮流感，在全球年輕消費者中有較強號召力。
一個現(xiàn)成的全球網(wǎng)絡：彪馬在歐洲、拉丁美洲、非洲和印度等市場擁有完善的零售渠道、供應鏈和消費者認知。這能為安踏主品牌及其他子品牌的出海，提供一個寶貴的入口和現(xiàn)成的經(jīng)驗。我們此前也已提過，無論是彪馬還是銳步，安踏當下需要這么一塊全球化的敲門磚，或者說杠桿。
9、這對全球運動品牌格局有多大影響？
只以營收規(guī)模論的話，“安踏系”可以進入前三，并很有機會挑戰(zhàn)第二名。
根據(jù)2024年財報，安踏集團2024年營收為708.26億人民幣（公布時約合98億美元）；安踏持股的亞瑪芬體育營收51.83億美元；此次收購的標的彪馬營收88.17歐元（公布時約合99.51億美元）。
交易完成后，雖然財報上不合并，但以2024年的數(shù)據(jù)計算，“安踏系”所關聯(lián)和影響的整體營收規(guī)模將達約250億美元，這一規(guī)模已極為接近阿迪達斯（267.32億美元），并將拉開與身后迪卡儂、lululemon、威富集團等競爭者的差距，居于全球第三。這一情況可以在2025年各家營收出來后再次測算。
10、彪馬會和安踏如何整合？
短期內品牌間直接競爭的風險不大，關鍵在于安踏如何協(xié)同。以常被提及最接近的FILA為例，定位不同，彪馬的主戰(zhàn)場是全球專業(yè)運動和潮流市場；而FILA的核心優(yōu)勢在于中國及亞洲的運動時尚領域。兩者主攻的市場和風格本身就有差異。
協(xié)同層面是最值得觀察的維度，到底能打通到什么程度？需要多長時間？參考以往，安踏在多品牌管理上已有諸多成功案例，其核心思路是尊重每個品牌的獨立性，在保持前端品牌調性的同時，在后臺尋求效率整合。
目前可以預測的是，中國市場會最先成為整合區(qū)域，彪馬也可借助安踏對中國市場的理解重新開發(fā)這個市場，雖然在2023-24年，彪馬都能在中國市場拿到約20億美元的營收，這可能是與許多人體感所不同的。
安踏也會借助彪馬的全球網(wǎng)絡探路，這個體系將遠大于以往亞瑪芬乃至狼爪所涉足的以戶外為主的渠道。而對正在通過戰(zhàn)略重置、大幅提升DTC渠道占比的彪馬來說，安踏在這方面的經(jīng)驗應該能派上用場。
但無論是整合還是轉化這都需要時間。彪馬自身的改革也需要魄力——即便世界杯看起來聲勢浩大，對于當下的彪馬來說遠非什么真正的救命解藥。但說一千道一萬，對安踏來說，如上所述，它終于拿到了這塊敲門磚。
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