自2003年進入中國市場后，迪卡儂全球超50%的產品訂單都采購自中國，大量的采購訂單推動了迪卡儂背后多家供應商的營收增長、甚至上市，浙江自然成為了迪卡儂供應商中最新的一家上市公司。
上市三個月后，8月19日，浙江自然發布了集團首個半年報。2021年上半年，公司實現營收4.95億元，同比上漲44.72%。
今年5月6日，浙江自然首次公開發行2528.09萬股，實際募集資金7.88億元。自上市首日到半年報披露日收盤，浙江自然總市值增長47.09%，達66億元。
浙江自然是兩代人聯手打造的家族企業。公司成立于2000年，前身是1992年創立的天臺縣旅游品廠，當時還是鄉辦集體所有制企業。現在浙江自然的實際控制人夏永輝、陳甜敏夫婦合計持有75.08%股份，根據市值推算，二人身價約為49.55億元。浙江自然于2019年12月首次發布招股說明書，計劃上市。
▲浙江自然預計投資項目占比：70%用于產品、技術升級；9%用于海外生產基地建設；21%用于補充流動資金。
根據招股書，浙江自然上市募集的資金將用于改性TPU面料及戶外用品智能化生產基地建設項目、戶外用品自動化生產基地改造項目、戶外產品技術研發中心建設項目、越南戶外用品生產基地建設項目和補充流動資金項目這五個項目，其中70%將用于產品和技術升級。
浙江自然核心產品包括充氣床墊、戶外箱包、頭枕坐墊。其中充氣床墊業務是其重中之重，在2018-2020年分別位公司帶來了3.70億元、3.76億元和4.32億元的收入，平均每年收入占比高達70%以上。
從招股書看，浙江自然的客戶主要包括了迪卡儂、Balluck Outdoor Gear Crop.、SEA TO SUMMIT、INTERSPORT和REI等知名戶外品牌，以及如歷德超市等綜合類商超。
▲資料來源：浙江自然招股書，懶熊體育制圖。
目前，浙江自然主要銷售市場是以歐洲、北美洲為重點的海外市場，但近年海外收入占比呈下降趨勢。由上圖可知，從2019年開始，浙江自然的海外收入占比逐漸減少，2020年，該公司的海外收入占比為77.93% ，是5年間首次低于八成。海外收入占比下降主要有兩方面原因，一方面是由于中國疫情管控良好，經濟恢復迅速，同時國家及地方推出多種促進消費的政策，引導居民消費；另一方面是近年中國戶外運動的蓬勃發展，人民愿意在戶外場景進行消費。
具體怎么來理解這家公司呢？我們從4個維度來講。
1. 賣個充氣床墊，毛利率直追煙草行業
美國數據統計公司Readyratios 2020年公布的煙草行業平均毛利率為44%，同年，浙江自然充氣床墊業務的毛利率達到44.69%。
不僅如此，浙江自然充氣床墊的毛利率甚至高于普通家紡的床墊，同時也高于其他戶外上市公司的主營業務毛利率。
招股書顯示，在2018-2020年，浙江自然主營產品中營收最高的充氣床墊毛利率呈逐年上漲的趨勢。在床墊領域，該數字遠超以床墊為主營業務的喜臨門和夢百合，二者在2020年床墊業務的毛利率分別是36.74%和32.65%，且與2019年相比減少1.85%和7.22%。
同時，浙江自然在戶外用品類業務毛利率也超過了牧高笛、 浙江永強、聚杰微纖和開潤股份這4家同是迪卡儂供應商的上市公司。2020年，浙江自然毛利率達到40.76%，創歷史新高。
超高毛利率主要得益于三個方面。其一是技術實力。浙江自然核心競爭技術為TPU相關技術，TPU全稱為Thermoplastic polyurethanes，中文名為熱塑性聚氨酯彈性體橡膠。該材料可以再生且不含增塑劑，目前，阿迪、耐克等多個運動品牌的中底有使用該材料。在接受上海證券報采訪時，浙江自然董事長夏永輝曾在講述公司起家經歷，從1998年開始選擇PVC這種在當年算是新型且高端的材料，到后來轉型TPU，浙江自然在材料領域押中方向。目前，浙江自然掌握了TPU薄膜及面料復合技術、聚氨酯（PU）軟泡發泡技術、高周波熔接技術、熱壓熔接技術等關鍵工藝和技術，擁有境內外專利140項。根據2021年中報告顯示，浙江自然上半年TPU產品銷售金額達35331.96萬元，同比增長48.55%。
除了技術實力，垂直一體化產業鏈技術也有助于浙江自然降低自己的成本，同時提升產品的毛利率。目前，浙江自然以技術為核心充分延伸產業鏈，做到產品設計、面料制作、 PU發泡、成品制作全流程自控自制，降低成本的同時，提升了質量和交期方面的綜合優勢，此外，還有效提升了公司抗風險能力和議價能力。
高單價產品銷售占比逐年上升，成為浙江自然充氣床墊高毛利率又一主要原因。目前，浙江自然主要售賣的充氣床墊分為非TPU床墊以及TPU床墊，后者比前者平均單價高20元左右。在2018-2020年，浙江自然充氣床墊類產品平均單價分別為 97.56 元、106.80 元和113.31 元，同比增長9.47%、6.09%，整體保持上升趨勢。同時，迪卡儂TPU類充氣床墊類產品占對迪卡儂充氣床墊類產品銷售金額的比例分別為79.27%、83.57%和 88.54%。
2. 背靠迪卡儂，硬幣的兩面
從招股書可知，迪卡儂是浙江自然最大的客戶。雙方合作開始于2010年，2014年簽署了無固定期限的框架性合作協議《制造和供應協議》。從2016年起，迪卡儂一直是浙江自然第一大客戶，2021年1月公司與迪卡儂簽訂戰略合作伙伴協議，成為后者熔接業務全球唯一一家戰略合作伙伴。
作為第一大客戶的迪卡儂，在浙江自然采購的主要產品是充氣床墊，2020年，迪卡儂在該品類的購買額達到約8944萬元，占該品類總營收的20.7%。與此同時，從2016-2020年的數據顯示，迪卡儂在浙江自然的采購力度持續上升，2020年，迪卡儂為浙江自然貢獻了接近1/3的收入。
看似穩定的合作關系背后，大客戶依賴也會成為風險。目前，浙江自然和迪卡儂的合作模式有兩種，一是ODM，二是ODM與OEM相結合。ODM是指公司根據市場需求，自行設計推出新產品并向客戶推薦。目前ODM和OEM相結合的產品占主導，這意味著，一方面，如果迪卡儂無法把握消費趨勢，或者及時調整產品組合，傳導至后端的供應商存在時間上的延遲，對于浙江自然們將造成相當大的影響；此外，這對浙江自然的市場敏感度也有一定要求，但因為其沒有自主品牌，無法接觸終端消費者，所以存在市場需求感知不敏銳的風險。
迪卡儂等大客戶為公司帶來大量訂單的前提是市場需求量大，反之亦然。
以迪卡儂合作10年的供應商聚杰微纖為例，此前新浪財經報道稱，該公司為迪卡儂運動毛巾以及超細復合纖維面料供應商。然而疫情使得許多運動場館以及健身房關閉，人們更多的時間在家中度過，對于運動毛巾（速干）的需求自然而然也會減少。消費者需求量的減少影響了迪卡儂的下單量，這也體現在聚杰微纖的年報里。根據該公司年報顯示，2020年迪卡儂采購量大幅縮水，從2019年的3.57億元減少至2.03億元，減少了43.1%。
作為降低風險的措施之一，浙江自然在積極開拓新產品業務，例如足球門、包邊床、沖浪板等。
3. 海外設廠，可以解決什么問題？
招股書中顯示，浙江自然上市募集的部分資金將用于越南戶外用品生產基地的建設，該項目預計用時18個月。建成后，浙江自然將形成境內、境外的雙生產基地布局，擴大生產規模的同時，進一步增強抵御國際風險的能力。招股書顯示，越南大自然項目投資稅后內部收益率為21%，建成后預計年產75萬條充氣床墊及40萬只防水戶外箱包，投資回收期為6.4年(含建設期)。
目前，浙江自然有三大生產基地，分別是：浙江天臺、上海、越南（在建）。
對浙江自然來說海外投資設廠首要目的是為了提升產能。浙江自然2018年、2019年、2020年產量分別為354.60萬件、336.28 萬件、325.49 萬件，產能利用率為 101.31%、93.41%、81.37%，2020 年產能利用率低主要受國內疫情停工影響。從浙江自然所處的戶外行業來看，市場需求量較大。根據Statista統計顯示，2019年全球戶外運動用品電商市場規模為750億美元，該規模預計在2020年將達到845億美元，并在2020年-2024年以6.8%的速度增長。
其次，在越南設廠的優勢在于其人工成本低廉。截至2020年12月31日，公司員工總人數為1099人，有23名返聘員工，其中50歲以上的員工占比15.43%。不難看出，公司為了節約成本雇用了部分高齡員工，進而節約成本，但這并非長久之策。越南人工成本只占到國內60%-80%左右，盡管，近年越南工人和管理層的工資也在不斷上漲，但整體成本仍低于國內。
另一方面，浙江自然在越南設廠可以降低中美貿易摩擦導致的關稅影響，同時使其享受當地稅費優惠。
除了諸多機會，越南設廠也面臨著諸多挑戰。近年，有越來越多的紡企都在東南亞開辦工廠，雪球曾表示，東南亞設廠的弊端在于近年來工人成本飛漲、維權活動頻繁、基礎配套設施不完善以及不了解當地人文文化等潛在因素，反而會增加公司的運營成本。
總得來說，海外設廠有利有弊。但對于戶外用品制造公司而言，海外投資設廠早不是什么新鮮事。早在2013年，牧高笛就在孟加拉開設建廠，隨后在2017年在越南設廠；2019年，同屬充氣床墊領域的榮威國際業在越南投資設廠，同年，開潤集團先后在印度和印尼開設工廠。在海外布局綠地投資，浙江自然可以說是后入場的玩家。
4. What's Next？
▲麥肯錫《20201全球體育用品業報告》。
短期內，全球戶外市場將持續蓬勃發展。根據麥肯錫《2021全球體育用品業報告》，有84%的人認為疫情后個人戶外運動將會繼續火熱，多家體育用品公司的高管對該觀點表示認同。
人們對于戶外運動的向往推動了戶外用品消費市場的發展，戶外用品行業發展空間廣闊。根據咨詢公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）2016年的一份資料顯示，從2017年起，全球戶外市場將保持5.9%復合增速，預計2021年全球戶外市場規模達到2412億美元。值得一提的是，具體到浙江自然主營的充氣式戶外用品領域，根據弗若斯特沙利文報告估計，2017-2021年該行業將以年化11.4%增速快速增長，并預計2021年充氣式戶外用品領零售市場規模達53億美元。
從電商數據看，目前歐洲和美國為全球戶外運動用品消費貢獻了近50%的交易量。根據Statista統計，2019年全球戶外運動用品電商市場規模為750億美元，同年歐洲戶外運動用品電商市場規模為155億美元，美國戶外運動用品電商市場規模為178億美元。
具體到運動項目，美國戶外協會發布的2021年報告顯示，疫情期間有越來越多的人參與戶外運動，除了傳統的如徒步、騎行、觀鳥、釣魚和露營這類戶外運動，有越來越多的人喜歡嘗試更小眾的戶外運動，如水上運動、滑雪和攀巖等。今年，中國體育用品報也曾報道稱，現階段中國消費者對于戶外用品消費的特點是隨機性強。這意味著，更多中國消費者愿意去嘗試新運動和運動用品，但持續性和忠誠度難以確定。
對浙江自然來說，戶外市場2412億美元和充氣式戶外用品行業53億美元，46倍市場規模背后潛藏著浙江自然的發展方向。
品牌發展要靠持續不斷的創新，制造業也是。可以預見的是，除了充氣床墊，浙江自然若想保持自己的高增長勢必要布局更廣泛的的戶外用品市場。
在2021浙江自然半年報中，公司表示將立足于戶外運動用品領域，逐步向家用充氣床墊、水上用品等多品類進行開拓的發展規劃。
（懶熊體育徐弢對本文亦有貢獻）
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