上周，美國(guó)自由媒體集團(tuán)（Liberty Media Corporation，以下簡(jiǎn)稱(chēng)LMC）發(fā)布的一則消息震驚市場(chǎng)——到2017年6月30日的前三個(gè)月，旗下一級(jí)方程式集團(tuán)（Formula One Group）凈虧損2700萬(wàn)美元。這樣一來(lái)，整個(gè)2017年上半年的虧損達(dá)到了1.23億美元。
去年上半年，一級(jí)方程式集團(tuán)取得了2.48億美元的凈利潤(rùn)，相比之下，今年的成績(jī)非常慘淡。2017年一月，LMC斥資46億美元買(mǎi)下了一集方程式集團(tuán)的母公司Delta Topco，從而成為其新主人。在過(guò)去的半年里，公司從凈盈利秒變巨額虧損，原因何在？
一級(jí)方程式集團(tuán)為納斯達(dá)克上市公司，股票代碼FWONK。根據(jù)《福布斯》此前的報(bào)道，一級(jí)方程式集團(tuán)并不擁有F1汽車(chē)系列賽的商業(yè)權(quán)利，因?yàn)槠湓诩{斯達(dá)克的上市股票FWONK并不是一個(gè)獨(dú)立的法人實(shí)體，因此并不擁有任何資產(chǎn)。因此，作為一個(gè)“追蹤股票”，其股價(jià)反映的實(shí)際上是LMC集團(tuán)的商業(yè)表現(xiàn)。
上周三（8月16日）公布虧損的消息后，一級(jí)方程式集團(tuán)股票在股市開(kāi)盤(pán)的短短4分鐘時(shí)間內(nèi)下跌3%，市值蒸發(fā)1.941億美元。截至當(dāng)天收盤(pán)，其股價(jià)較前一交易日收盤(pán)價(jià)34.49美元下跌2.8%。對(duì)于任何一個(gè)瀏覽過(guò)LMC的這份媒體聲明的人來(lái)說(shuō)，這次危機(jī)一般的巨額虧損無(wú)疑會(huì)令他們感到意外。
而英國(guó)體育雜志《汽車(chē)運(yùn)動(dòng)》（Autosport）則講述了一個(gè)略有不同的故事。它的關(guān)注點(diǎn)不在一級(jí)方程式集團(tuán)，而把焦點(diǎn)投向了F1本身。
最近一個(gè)季度，F(xiàn)1獲得了6.16億美元的收入，同比增長(zhǎng)2.7%。LMC對(duì)于其隱形資產(chǎn)的收購(gòu)提高了其分?jǐn)傊С觯虼薋1的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降了50%。然而，F(xiàn)1仍然取得了4500萬(wàn)美元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。
F1以各大豪華汽車(chē)制造商所打造的車(chē)隊(duì)而聞名，諸如法拉利（Ferrari）和梅賽德斯奔馳（Mercedes Benz），分站賽從摩納哥到墨爾本遍布全球。然而，在這光鮮的外表下，一個(gè)歷經(jīng)四十年精心運(yùn)營(yíng)的強(qiáng)大商業(yè)引擎正被打破。
Delta Topco的最新財(cái)務(wù)聲明顯示，2016年其收入達(dá)到17.96億美元，增長(zhǎng)5.8%。這家公司擁有F1的商業(yè)權(quán)利，而商業(yè)收入是F1四大核心收入來(lái)源的支柱。
F1最大塊收入來(lái)自于賽事承辦費(fèi)，去年共計(jì)6.537億美元。第二部分的收入來(lái)自轉(zhuǎn)播商，例如在美國(guó)轉(zhuǎn)播的NBC以及泛亞地區(qū)轉(zhuǎn)播的福克斯體育（Fox Sports），去年F1的版權(quán)營(yíng)收是5.873億美元。第三部分是來(lái)源于多方的門(mén)票收入，總計(jì)2.945億美元；最后一部分是廣告和贊助收入，例如勞力士（Rolex）和阿聯(lián)酋航空（Emirates airline），共計(jì)2.622億美元。
自2017年5月10日起，Delta Topco在未來(lái)數(shù)年獲得總計(jì)77億美元的合同收入，同時(shí)，其擁有的F1商業(yè)運(yùn)營(yíng)權(quán)利將延續(xù)到2110年。盡管Delta Topco與各個(gè)車(chē)隊(duì)的合約將在2020年到期，這意味著實(shí)際上只能保證未來(lái)三年的收入，但這一具有可預(yù)見(jiàn)性的合同還是增加了公司的估值。
然而，可預(yù)見(jiàn)性并不是Delta Topco 46億美元估值的唯一驅(qū)動(dòng)力。從另一個(gè)方面來(lái)看，這種可預(yù)見(jiàn)性也是其賬面利潤(rùn)的因素之一。
Delta Topco并不擁有任何車(chē)隊(duì)和賽道，根據(jù)去年年底的數(shù)據(jù)，其員工僅有367名，因此企業(yè)的日常管理費(fèi)用是相對(duì)低的。2016年公司的經(jīng)營(yíng)支出為5.11億美元，加上支付給各車(chē)隊(duì)總計(jì)9.86億美元的獎(jiǎng)金，2.312億美元的銀行利息和3040萬(wàn)美元的所得稅，因此公司凈利潤(rùn)仍有3740萬(wàn)美元，而前一年則為3280萬(wàn)美元。
那么，為什么在LMC接管后，一級(jí)方程式就不盈利了呢？原因有兩個(gè)方面。
第一個(gè)虧損驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于F1的季節(jié)性。轉(zhuǎn)播方和贊助商通常會(huì)在每年年初開(kāi)始支付分期付款，賽事承辦費(fèi)通常會(huì)在大獎(jiǎng)賽之前支付，而歐洲以外地區(qū)的賽事則是在開(kāi)賽前三個(gè)月左右支付賽事承辦費(fèi)。這樣一來(lái)，Delta Topco就擁有良好的現(xiàn)金流，因?yàn)槿甓ㄆ跁?huì)有現(xiàn)金流入。
但是，賬面上Delta Topco只會(huì)將與大獎(jiǎng)賽相關(guān)的賽事計(jì)入賬目，且轉(zhuǎn)播收入是平均劃分到每場(chǎng)比賽的。這就能夠解釋為什么LMC的報(bào)告顯示Delta Topco在2017年前三個(gè)月僅獲得了9700萬(wàn)美元的收入——2017年前三個(gè)月只有一站賽事。相比之下，下一個(gè)季度則有6.16億的收入，因?yàn)檫@個(gè)季度有7站賽事。而在第三季度和第四季度，一共有12站賽事，使得Delta Topco有更大的盈利可能性。
▲ F1 2017賽季賽程——共計(jì)20站賽事，而大多數(shù)賽事集中在下半年
2016年全年，Delta Topco獲得18億美元收入，按照比例來(lái)算，上半年的收入應(yīng)為9億美元，而實(shí)際收入為7.12億美元，比按比例計(jì)算的結(jié)果低20.9%。今年的F1賽事較之去年少了一場(chǎng)，但是關(guān)鍵合同收入會(huì)增加5%-10%，因此會(huì)在一定程度上減輕少一站賽事帶來(lái)的不利影響。
這就凸顯了Delta Topco的季度報(bào)告中所顯示的收入與如果按照比例估算的收入結(jié)果的不同。
因?yàn)楸籐MC收購(gòu)以前，Delta Topco是私企，只需要提供年度財(cái)務(wù)報(bào)表，所以這是被收購(gòu)以后，其特殊的記賬模型第一次在季度業(yè)績(jī)報(bào)告中呈現(xiàn)給公眾。
然而，支出并不以與收入相同的方式計(jì)入。例如支付給員工的工資，它并不與賽事掛鉤，而是按月支付。同樣，Delta Topco最大的一部分支出——車(chē)隊(duì)獎(jiǎng)金，也是在F1賽季（三月到十一月）按月支付給各個(gè)車(chē)隊(duì)。每年的銀行利息也是截至二月。這就意味著Delta Topco在沒(méi)有賽事，也就是在收入相對(duì)較低的情況下，每月仍有這么多支出。
這就能在一定程度上解釋2017年上半年的虧損。但這顯然不是造成虧損的唯一原因。
一級(jí)方程式集團(tuán)的虧損在部分程度上是債務(wù)問(wèn)題造成的。
要理解這個(gè)問(wèn)題，就需要說(shuō)明LMC建立的這支“追蹤股票”所具有的復(fù)雜架構(gòu)。正如前文提到，上市股票FWONK不能代表一個(gè)公司或一個(gè)法人實(shí)體，F(xiàn)WONK僅僅是一支能夠追蹤其擁有者LMC商業(yè)表現(xiàn)的“追蹤股票”。
不像FWONK或一級(jí)方程式集團(tuán)，LMC是一個(gè)公司，也是一個(gè)法人實(shí)體。它在美國(guó)特拉華州注冊(cè)，擁有Delta Topco 100%的股權(quán)。
2016年4月，LMC將它的股份分為三支追蹤股票，在納斯達(dá)克上市，用來(lái)反映其不同部分的資產(chǎn)狀況。The Liberty SiriusXM Group（LSXMA）主要反映廣播公司SiriusXM的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，Braves Group（BATRA）反映的是棒球大聯(lián)盟（Major League Baseball，簡(jiǎn)稱(chēng)MLB）球隊(duì)亞特蘭大勇士（Atlanta Braves），而一級(jí)方程式集團(tuán)（Formula One Group, FWONK）則基本反映了Delta Topco的經(jīng)營(yíng)狀況。然而，F(xiàn)WONK這支股票還反映著其他LMC資產(chǎn)的狀況。
在LMC收購(gòu)Delta Topco之前，股票FWONK名叫自由媒體集團(tuán)（Liberty Media Group），代碼為L(zhǎng)MCK。這支股票得名于以LMC為股東的時(shí)代華納（Time Warner）以及維亞康姆集團(tuán)（Viacom）。上述資產(chǎn)加上其他——例如現(xiàn)場(chǎng)娛樂(lè)公司Live Natioin 34%的股份，目前都在一級(jí)方程式集團(tuán)的股票FWONK之下。
總的來(lái)說(shuō)，LMC擁有Delta Topco 100%的股份，但是Delta Topco的財(cái)務(wù)狀況卻是由這支并不擁有任何其資產(chǎn)的股票FWONK來(lái)反映。
根據(jù)福布斯對(duì)于LMC最新報(bào)告的詳析，公司僅花費(fèi)3.01億美元自己的錢(qián)來(lái)購(gòu)買(mǎi)Delta Topco。這是因?yàn)榇舜问召?gòu)還包括了一些債務(wù)和FWONK的股票，這些股票由PE公司CVC牽頭，由Delta Topco的賣(mài)家提供。
債務(wù)包括了以2.25%核算利息的4.45億美元，以3.4%核算利息的3.5億美元和以1%核算利息的4億美元。LMC雖然獲得了這些總計(jì)12億美元的貸款，但是這些貸款都被算在一級(jí)方程式集團(tuán)名下，因?yàn)樗鼈兪怯脕?lái)收購(gòu)F1的。因此，雖然Delta Topco在今年上半年支付了10億美金來(lái)償還自己的債務(wù)，但是出資購(gòu)買(mǎi)該公司的貸款已經(jīng)抵消了這一減輕的債務(wù)負(fù)擔(dān)。
這次債務(wù)的減輕，使得Delta Topco的債務(wù)來(lái)到了34億美元，而整個(gè)一級(jí)方程式集團(tuán)的總借款金額是60億美元。在2016年底F1被收購(gòu)以前，整個(gè)集團(tuán)的總債務(wù)僅有16億美元。這直接推動(dòng)了一級(jí)方程式集團(tuán)利息支出的提高，2016年上半年，其利息支出為700萬(wàn)美元，而今年同期則飆升到1.18億美元。
下表詳細(xì)說(shuō)明了巨額的借款給一級(jí)方程式集團(tuán)帶來(lái)的影響。
表格顯示，LMC在2017年上半年實(shí)現(xiàn)7.12億美元收入，緊接著是最大的一部分支出——3.77億美元的車(chē)隊(duì)獎(jiǎng)金。運(yùn)營(yíng)支出為1.98億美元，收購(gòu)時(shí)形成的F1隱形資產(chǎn)的攤銷(xiāo)費(fèi)用為1.84億美元。鑒于攤銷(xiāo)費(fèi)用實(shí)際上是僅存在于賬面上的支出，一級(jí)方程式集團(tuán)在這個(gè)水平上是盈利的，但在賬面上還是有4700萬(wàn)美元的虧損。
一級(jí)方程式集團(tuán)獲得了來(lái)自子公司的1000萬(wàn)美元分紅，另外還有900萬(wàn)美元的凈收入。接下來(lái)是在企業(yè)融資交易影響下，信用工具方面6100萬(wàn)美元的實(shí)現(xiàn)和未實(shí)現(xiàn)凈虧損，但也有來(lái)自集團(tuán)間3100萬(wàn)美元的未實(shí)現(xiàn)收益。最后是駭人的1.18億美元利息。
上述即是虧損的詳細(xì)數(shù)據(jù)，導(dǎo)致一級(jí)方程式集團(tuán)的稅前虧損達(dá)到1.76億美元。5300萬(wàn)美元的稅收抵免稍稍緩解了這一巨額虧損，但凈虧損還是達(dá)到了1.23億美元。
本文由懶熊體育編譯自Forbes，原文作者Christian Sylt
